近期以材料和能源為代表的大宗商品強(qiáng)周期板塊領(lǐng)漲，尤其是以黃金、白銀和銅為代表的資源股成為市場熱點。市場人士認(rèn)為，參考?xì)v史表現(xiàn)，在流動性寬松的背景下，大宗商品價格韌性較強(qiáng)，能源類商品長期預(yù)計將繼續(xù)維持強(qiáng)勢，而順周期類板塊或能獲得輪動性機(jī)會，在中長期維度推動寬基指數(shù)上行。

寬基指數(shù)具有持續(xù)上行動力

站在盤面角度看，近期市場交易主線圍繞發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的概念快速輪動，從上游的小金屬到中游的固態(tài)電池再到下游的低空經(jīng)濟(jì)等板塊，相繼獲得市場資金的青睞。但就目前形式來看，并未出現(xiàn)絕對性的市場主線，指數(shù)在這些板塊快速輪動過程中走勢偏振蕩。

站在更為宏觀的角度來看，大宗商品價格表現(xiàn)強(qiáng)勢，顯著偏離權(quán)益市場和債券市場，一方面商品價格受到上游礦端超額利潤的影響，帶來了成本的支撐。另一方面則是受到全球制造業(yè)復(fù)蘇的影響，以原油為首的能化類大宗商品需求不斷擴(kuò)張，抬升商品價格。大宗商品價格強(qiáng)勢造成了美國通脹的剛性，進(jìn)一步后延美聯(lián)儲降息預(yù)期，使得黃金等金屬價格不斷沖高，形成負(fù)反饋。

從政策的角度來看，當(dāng)前國內(nèi)貨幣政策精準(zhǔn)滴灌，雖未使用全域性質(zhì)的貨幣政策工具，但從調(diào)降5年期LPR、設(shè)立利率僅為1.75%的科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款額度5000億元等操作來看，政策的態(tài)度及落實都比較積極，對提振投資者信心及后市預(yù)期有較好的效果。但A股當(dāng)前走勢上行阻力較大，主要拖累來自海外貨幣政策的影響。在美國經(jīng)濟(jì)韌性及通脹剛性的雙格局下，降息預(yù)期一再落空，疊加地緣政治矛盾沖突不斷，壓制全球投資者的風(fēng)險偏好，外資加倉A股速度放緩。

在這樣的背景下，后市指數(shù)風(fēng)格演繹或可參考2020年二季度初的市場風(fēng)格轉(zhuǎn)變路徑。當(dāng)前時間節(jié)點與彼時較為相似，除去周期性因素外，還有以下幾個值得類比的方面。一是產(chǎn)業(yè)發(fā)展背景相似。彼時我國正值新能源產(chǎn)業(yè)鏈上游高速發(fā)展時期，不僅孕育了寧德時代這樣在全球范圍內(nèi)享有聲譽(yù)的電池廠，同樣也有類似比亞迪這樣開疆?dāng)U土打通新能源汽車全產(chǎn)業(yè)鏈的老牌車企等。這樣的產(chǎn)業(yè)環(huán)境，與當(dāng)前大力發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、綠色經(jīng)濟(jì)、企業(yè)創(chuàng)新等概念不謀而合，新能源、新質(zhì)生產(chǎn)力等“新概念”預(yù)計將繼續(xù)成為A股以及我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長期主線。以北向資金為錨觀察外資表現(xiàn)，截至目前，北向資金凈流入金額遠(yuǎn)超去年全年，加倉集中在以新能源企業(yè)為代表的綠色經(jīng)濟(jì)方向，說明這一主線概念受到了全球投資者的廣泛認(rèn)可。

二是內(nèi)外貨幣政策風(fēng)格基本相似。我國貨幣政策長期以來，在“不搞大水漫灌”的理念下平穩(wěn)運(yùn)行，在必要情況下會為特定領(lǐng)域提供精準(zhǔn)的流動性支持，堅持“以我為主”的原則，整體政策節(jié)奏受到外部影響偏小。而美國方面，盡管當(dāng)時貨幣政策已經(jīng)開始寬松，而當(dāng)前美聯(lián)儲仍處于加息周期，但美聯(lián)儲年內(nèi)降息基本確定，市場已經(jīng)開始交易寬松的貨幣政策預(yù)期。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)正在平穩(wěn)復(fù)蘇，今年3月PMI環(huán)比超預(yù)期上漲1.7個百分點至50.8，連續(xù)5個月運(yùn)行在50以下后重返景氣區(qū)間。從細(xì)分項來看，外需回暖是此次PMI超預(yù)期上行的主要推動力，制造業(yè)新出口訂單指數(shù)為2021年5月以來第二次回到景氣擴(kuò)張區(qū)間，是環(huán)比回升幅度最大的分項。大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新的政策效應(yīng)在PMI數(shù)據(jù)中同樣得以顯現(xiàn)，消費刺激政策的落地及見效能有力提振投資者預(yù)期。分行業(yè)來看，3月高技術(shù)制造業(yè)PMI創(chuàng)2022年以來新高，反映大規(guī)模設(shè)備更新政策對相關(guān)行業(yè)需求預(yù)期有所拉動。消費品制造業(yè)較上月上升1.8個百分點，其出口依賴度相對較高，從而在外需復(fù)蘇中更加受益。原材料制造業(yè)PMI仍處收縮區(qū)間且回升幅度較小，顯示房地產(chǎn)市場調(diào)整仍使部分上游行業(yè)承壓。整體來看，在寬松的貨幣背景下，疊加全球主要經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇，權(quán)益類資產(chǎn)以及大宗商品價格上漲預(yù)期不斷走強(qiáng)。

三是能源類商品價格先行并傳導(dǎo)到A股。2020年4月起，美聯(lián)儲重啟“零利率+量化寬松”組合，同年俄烏沖突爆發(fā)，二者共振下引發(fā)全球能源價格快速上漲。今年能源類商品價格上行，主要影響則是來自基本面。（一）是全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提振能耗需求，（二）是新興產(chǎn)業(yè)不斷提供新增需求，（三）是上游礦端供應(yīng)受限。盡管當(dāng)前能源類商品價格的強(qiáng)勢受到基本面因素的影響大于宏觀面，但參考?xì)v史表現(xiàn)，在流動性寬松的背景下，大宗商品價格韌性較強(qiáng)。因此，投資者普遍認(rèn)為在美聯(lián)儲進(jìn)入降息周期后，在基本面強(qiáng)勢的背景下，以原油、銅、鋁等品種為主的能源類商品長期預(yù)計將繼續(xù)維持強(qiáng)勢，而其余順周期類的板塊或能獲得輪動性機(jī)會，在中長期維度推動寬基指數(shù)上行。

綜合來看，A股寬基指數(shù)中長期有持續(xù)上行的動力，大盤藍(lán)籌與中小科技指數(shù)同時擁有較好的發(fā)展機(jī)會，而短期影響主要來自海外貨幣政策的不確定性，指數(shù)或?qū)⑿》袷幷?，下方支撐較強(qiáng)。

風(fēng)險偏好收縮，板塊之間輪動加快

4月10日，美國公布的3月通脹數(shù)據(jù)超出市場預(yù)期，市場對此反應(yīng)較大，美聯(lián)儲降息預(yù)期延后，市場轉(zhuǎn)向二次通脹方向交易。全球風(fēng)險偏好出現(xiàn)明顯回落，美元大幅反彈，權(quán)益市場回調(diào)。國內(nèi)上市公司密集發(fā)布年報和一季報，交易重點回歸基本面，指數(shù)容易受到消息面風(fēng)險因素的影響，資金在財報季偏向謹(jǐn)慎，股指短期面臨調(diào)整風(fēng)險。但中長期來看，政策托底預(yù)期以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期將對股指構(gòu)成一定支撐。

美國3月CPI同比增速為3.5%，前值3.2%，核心CPI同比增速持平為3.8%，已經(jīng)是連續(xù)3個月超出市場預(yù)期。分項來看，汽油和住房支出飆升，貢獻(xiàn)超過50%的漲幅，汽車保險、醫(yī)療和服裝費用也有所上漲，表明年初以來美國通脹的反彈已經(jīng)不是暫時的現(xiàn)象，美聯(lián)儲遏制通脹的進(jìn)展出現(xiàn)停滯，并引發(fā)市場對“二次通脹”的擔(dān)憂，究其根本原因在于美聯(lián)儲過早給市場提供降息指引，導(dǎo)致金融條件持續(xù)寬松，資產(chǎn)價格普遍上漲，美股、房地產(chǎn)、比特幣以及黃金價格均創(chuàng)下歷史新高，同時企業(yè)再融資壓力減輕利于勞動力市場的穩(wěn)定。在一系列超預(yù)期的數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲年內(nèi)降息次數(shù)已不足3次，并且推遲了首次降息的時間，10年期美債收益率再度突破關(guān)鍵點位4.5%，創(chuàng)下近5個月新高，美元指數(shù)大幅反彈超1%。市場風(fēng)險偏好收縮，風(fēng)險資產(chǎn)集體回落。

從近期公布的3月PMI來看，中美兩國同時回升至50以上，全球制造業(yè)去庫周期已經(jīng)歷時一年多，隨著PMI跨越榮枯線，市場對全球制造業(yè)庫存周期拐點的到來抱有期待。目前單月數(shù)據(jù)尚不能確定趨勢，同時美國絕對庫存水平并不低，歐洲制造業(yè)改善幅度不明顯，但是歐央行未來的降息路徑相比美聯(lián)儲更具有確定性，6月降息幾乎板上釘釘，這也為未來制造業(yè)的回暖提供支撐。上周以材料和能源為代表的大宗商品強(qiáng)周期板塊領(lǐng)漲，尤其是以黃金、白銀和銅為代表的資源股成為市場熱點。除了地緣政治因素的影響，黃金作為避險資產(chǎn)自然受益以外，在當(dāng)下逆全球化的進(jìn)程中，美元霸權(quán)體系受到挑戰(zhàn)，相關(guān)替代品黃金、比特幣等也出現(xiàn)大幅上漲。如果二季度能夠確定全球制造業(yè)庫存周期拐點，有色金屬和能源類板塊依然有上行空間。

國內(nèi)雖然出口方面有望受到全球制造業(yè)庫存周期的提振，但是內(nèi)需方面仍需觀察。3月二手房開啟以價換量的模式，成交強(qiáng)于季節(jié)性，但并沒有帶來價格的企穩(wěn)，4月二手房能否延續(xù)3月的強(qiáng)度將是重點關(guān)注方向。4月11日，國內(nèi)公布通脹數(shù)據(jù)，3月CPI同比上漲 0.1%，環(huán)比下降1.0%，前值為上漲1.0%，時隔3個月再度轉(zhuǎn)跌。核心CPI同比上漲0.6%，漲幅比上個月縮窄0.6個百分點。3月PPI同比增速下滑2.8%，前值為 -2.7%，環(huán)比下降0.1%，連續(xù)第18個月同比下降。整體來看，國內(nèi)通脹偏弱，主要原因在于內(nèi)需恢復(fù)緩慢，“金三”行情落空。進(jìn)入二季度宏觀貨幣和財政政策預(yù)期較為積極，從政府凈融資來看，3月表現(xiàn)低迷，4月起凈融資額有望放量，未來能否帶動價格指數(shù)回升值得關(guān)注。

隨著一季度結(jié)束，A股也正式進(jìn)入“業(yè)績決斷期”。從目前披露的業(yè)績預(yù)告來看，不少公司在2024年一季度取得了“開門紅”。截至4月8日，共有48家上市公司披露一季度業(yè)績預(yù)告，正反饋率為91.67%，盡管數(shù)量較少不具有非常強(qiáng)的代表性，但從宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可以看出，企業(yè)盈利已經(jīng)出現(xiàn)邊際改善。1—2月全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額9140.6億元，同比增長10.2%。其中，國有控股企業(yè)實現(xiàn)利潤總額3434.9億元，同比增長0.5%；股份制企業(yè)實現(xiàn)利潤總額6898.5億元，同比增長5.3%；外商及港澳臺投資企業(yè)實現(xiàn)利潤總額2169.2億元，同比增長31.2%；私營企業(yè)實現(xiàn)利潤總額2465.4億元，同比增長12.7%。一季度全A收入和盈利預(yù)計可以延續(xù)修復(fù)趨勢。

此外，從已經(jīng)披露的年報中可以看出，金融和石油行業(yè)普遍保持較強(qiáng)的盈利能力，尤其是“中字頭”企業(yè)實現(xiàn)了營收和凈利潤的穩(wěn)定增長。據(jù)統(tǒng)計，過去10年4月份市場風(fēng)格偏向大盤價值股，而中小盤成長股普遍難以獲得較優(yōu)表現(xiàn)。市場短期上漲動能切換，AI大科技方向調(diào)整，能源、金屬等板塊漲幅居前。

整體來看，海外通脹超出預(yù)期，美聯(lián)儲降息預(yù)期推遲影響全球風(fēng)險偏好，近一周外資呈現(xiàn)凈流出的態(tài)勢，A股成交額下滑反映出存量資金博弈的特征，國內(nèi)資金承接力量不足，板塊之間輪動較快。今年以來監(jiān)管部門持續(xù)推出相關(guān)措施改善A股生態(tài)將有利于估值中樞上移。短期來看，資金仍然偏向低估值及盈利確定性強(qiáng)的板塊，股指以區(qū)間振蕩思路對待。

分析人士：警惕周期股交易過熱

近期，受美元內(nèi)在價值貶值和全球需求改善兩方面因素共同驅(qū)動，大宗商品價格上漲，以黃金、石油、有色為代表的周期股表現(xiàn)搶眼，成為A股表現(xiàn)最好的板塊。

據(jù)正信期貨金融期貨分析師劉影介紹，美聯(lián)儲3月FOMC利率決議落地之后，市場普遍修正了美聯(lián)儲的降息預(yù)期，點陣圖和經(jīng)濟(jì)展望上調(diào)了2024年美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，延后了通脹回落的時間。此外，最近美國公布的3月ISM制造業(yè)PMI和非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示制造業(yè)逐漸走出庫存周期底部、服務(wù)業(yè)展現(xiàn)較強(qiáng)的韌性、就業(yè)維持強(qiáng)勁的態(tài)勢，鷹派擔(dān)憂預(yù)期不斷升溫、10年期美債收益率回升，市場開始交易再通脹預(yù)期，帶動了部分與外盤相關(guān)的大宗商品上漲。同時，全國兩會召開以來國內(nèi)推行的“以舊換新”政策帶動了有色相關(guān)品種的上漲，也體現(xiàn)在了股市上。

“從宏觀角度來看，美國再通脹的觀點有待進(jìn)一步驗證，雖然美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)超出預(yù)期，但服務(wù)業(yè)內(nèi)部已經(jīng)逐漸出現(xiàn)分化，就業(yè)市場的韌性主要由外籍人員和兼職貢獻(xiàn)，盡管年初以來一直有海外降息的預(yù)期存在，但美債收益率走高，利率高企對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響終將體現(xiàn)，年內(nèi)美聯(lián)儲仍然有望降息?！眲⒂罢f。

期貨日報記者了解到，3月底以來，南華商品指數(shù)持續(xù)上漲，中信風(fēng)格指數(shù)中的周期風(fēng)格亦持續(xù)上漲。其間美元指數(shù)短暫回調(diào)后再度走強(qiáng)，同時引發(fā)人民幣匯率波動率一定程度回歸。當(dāng)前整體的宏觀背景處于再通脹環(huán)境下，因此，對于大宗商品，尤其是貴金屬、有色金屬、能源板塊和股指中的周期板塊相對較為友好。

國投安信期貨股指分析師郁泓佳分析稱，具體來看，當(dāng)前的再通脹環(huán)境包含了三種力量：增長因子帶來的周期復(fù)蘇力量；地緣沖突驅(qū)動通脹因子帶來的滯脹力量；流動性環(huán)境相對充裕下的“資產(chǎn)荒”力量。這三種力量依次推動了大宗商品中有色金屬板塊、能源板塊、貴金屬板塊的行情，同時也推動了股指周期板塊的行情。從后續(xù)行情的演繹來看，這三種力量又需要依次關(guān)注三個相對應(yīng)的主線變量：全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回暖持續(xù)性的情況，尤其是中美經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)PMI情況；地緣局勢能否降溫的增量信號；美聯(lián)儲維穩(wěn)流動性的情況。

“從周期股所占權(quán)重來看，中證500的權(quán)重相對于滬深300和中證100而言更多一些，周期股接力TMT股開啟上攻，也是上周中證500相對于中證1000表現(xiàn)更好的原因?！焙Ｍㄆ谪浌芍阜治鰩熢S青辰告訴記者，從A股微觀流動性的層面來看，3月中旬以后，隨著國家隊ETF買入力度的減弱，市場再度進(jìn)入存量博弈的狀態(tài)，周期股走強(qiáng)對其他板塊在流動性上形成了一定程度的虹吸效應(yīng)，尤其是對小微盤股，由于受到年初量化產(chǎn)品集體大幅回撤的影響，量化產(chǎn)品管理的總規(guī)模受到一定幅度沖擊，小微盤股的流動性較為緊張，這也是周期股走強(qiáng)后中證1000和國證2000這些代表小微盤股指數(shù)走弱的原因之一。

事實上，目前國內(nèi)股指的表現(xiàn)主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的影響較大，地產(chǎn)依舊疲弱、總需求不足，人民幣匯率回落下國內(nèi)降息預(yù)期降溫，增量資金待擴(kuò)容，經(jīng)濟(jì)持續(xù)性和業(yè)績待驗證。劉影表示，4月以來，指數(shù)整體承壓、板塊之間分化較為明顯，有基本面支撐的板塊相對抗跌，在近期海外權(quán)益風(fēng)偏降溫、10年期美債收益率上行的背景下，中小成長指數(shù)調(diào)整幅度較大。截至2024年4月10日，2023年年報預(yù)告披露2847家，其中正面預(yù)警1186家、負(fù)面預(yù)警1652家，2024年一季報預(yù)告披露76家，其中正面67家，季報中正面預(yù)警的部分行業(yè)主要集中在有色、化工、設(shè)備等領(lǐng)域，與期貨市場產(chǎn)生了一定的聯(lián)動性。

展望后市，劉影認(rèn)為，目前公布的季報預(yù)告偏優(yōu)、中下旬季報有不及預(yù)期的壓力，同時經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)即將發(fā)布，房地產(chǎn)和債務(wù)問題背景下大宗商品期貨和股指相關(guān)板塊可能延續(xù)分化，與房地產(chǎn)相關(guān)的黑色系承壓，而與政策和出口鏈條相關(guān)的有色、化工偏優(yōu)。隨著利空因素落地，4月中下旬股指市場或逐漸企穩(wěn)。

“近日美國3月CPI漲幅再超預(yù)期和前值，數(shù)據(jù)公布后進(jìn)一步打壓了美聯(lián)儲降息預(yù)期，市場定價6月降息概率已低于20%，同時市場對美聯(lián)儲年內(nèi)降息次數(shù)預(yù)期已降至兩次，后續(xù)進(jìn)一步關(guān)注美元流動性的情況。對于股指而言，短期外部流動性環(huán)境降溫明顯，市場承壓回調(diào)過程中或繼續(xù)聚焦價值、周期板塊?！庇翥颜f。

許青辰提示，目前有色金屬和石油石化的擁擠度已經(jīng)處于歷史較高的水平，需要警惕近期表現(xiàn)強(qiáng)勢的周期股短期內(nèi)存在交易過熱的風(fēng)險，美國3月通脹超預(yù)期會降低市場對美聯(lián)儲降息力度的預(yù)期，短期內(nèi)或?qū)Υ笞谏唐返膬r格形成壓制，該事件可能成為A股周期股發(fā)生調(diào)整的契機(jī)。

轉(zhuǎn)載自：化工好料到haoliaodao.com

來源：期貨日報